Пластическая хирургия

Сообщество управляющих активами напоминает потревоженный улей. 2008 год принес целый вал проблем, из которых финансовый кризис — основная, но далеко не единственная. При этом все разговоры о возможном дальнейшем развитии событий на рынке управляющие воспринимают крайне нервно — дескать, любое неосторожное слово может еще больше напугать и без того обеспокоенных клиентов. Доказательством этого может служить то, что в комментариях нам отказало сразу несколько обычно "разговорчивых" управляющих компаний (УК). Поэтому прежде всего обозначим: мы никоим образом не собираемся подвергать сомнению добросовестность и жизнеспособность как всех УК, так и каких-либо конкретных компаний. Также мы ни в коем случае не хотим "напугать" пайщиков — ведь известно, что даже банкротство УК или отзыв у нее лицензии никак не скажется на ПИФах: фонды в такой ситуации переходят под контроль специализированного депозитария, а потом — новой УК. Но представить, как проблемы на финансовых рынках скажутся на российском бизнесе по управлению активами, все же рискнем.

Сколько нужно денег?

Бизнес по управлению активами сам по себе довольно прост. УК фактически являются посредниками, которые размещают деньги на рынках ценных бумаг и других активов за определенную комиссию. Кроме того, УК имеют собственный капитал (минимальный размер 10 млн рублей, а для тех компаний, которые претендуют на управление пенсионными накоплениями, средствами военной ипотеки и т. п., требуемый размер собственного капитала в разы больше). Этим капиталом также можно управлять и получать от этого доход. Несложно вывести, что чем больше у УК денег в управлении, тем большую прибыль она должна получать. Однако не все так просто.

Российский рынок коллективных инвестиций еще довольно молод — бурно развиваться он начал лишь в 2004—2005 годах (хотя первые УК работают с 1996 года). При этом многие крупные и уважаемые компании до сих пор являются убыточным бизнесом, зато кое-кто из мелких и средних — вполне прибыльны. Так что определить размер активов, который нужно иметь в управлении, чтобы жить безбедно, отнюдь не легко. "В России не работает эффект масштаба деятельности, средняя стоимость чистых активов (СЧА) паевых фондов год от года снижается, но УК даже с одним маленьким фондом вполне может худо-бедно существовать", — говорит профессор ГУ-ВШЭ Александр Абрамов. С другой стороны, отмечает эксперт, многое зависит от затрат — у УК, входящих в крупную финансовую группу, такие дорогостоящие вещи, как аналитика и маркетинг, могут быть не собственными, а принадлежащими группе.

Впрочем, объем денег под управлением — вопрос все же не праздный. Один из управляющих предложил "Эксперту" самостоятельно прикинуть затраты УК.

К примеру, берем не самый большой штат из 30 сотрудников. Предполагаем, что у всех одинаковая, не самая большая зарплата в 50 тыс. рублей. Несложно подсчитать, что только на зарплату такой УК потребуется 18 млн рублей в год. Если предположить, что она берет 3% комиссионных, то управлять такая компания должна примерно 600 млн рублей.

Отметим, что мы взяли очень заниженные параметры: так, зарплата портфельного управляющего начинается от 120—150 тыс. рублей, к ней добавляются бонусы, так что затраты и объем денег под управлением на самом деле должны быть на порядок больше. При этом по итогам первого полугодия 2008 года лишь 72 УК (из полутысячи работающих на российском рынке) имели под управлением более 1 млрд рублей (по данным Национального рейтингового агентства).

Похоже, скоро даже о таких довольно скромных цифрах придется лишь мечтать. Ведь на стоимость чистых активов под управлением влияет кроме цены самих активов (которая с конца первого полугодия уменьшилась почти втрое) еще и приток или отток клиентских денег. А с начала 2008 года пайщики вывели из открытых и интервальных фондов более 16,5 млрд рублей, правда, после того, как индекс РТС упал ниже 1000 пунктов, вывод практически прекратился — продавать паи по таким ценам не имеет никакого смысла. Но вряд ли УК до конца года увидят такой приток средств, который вернет совокупную СЧА к уровню начала года (см. график 1). Однако это не единственная проблема УК.

Побудьте крайним

Когда в сентябре стало очевидно, что котировки акций к концу 2008 года вряд ли вернутся на уровень начала года, в стане управляющих поднялась самая настоящая паника. Дело в договорах, которые УК заключают с негосударственными пенсионными фондами (НПФ), когда последние передают в управление пенсионные накопления и пенсионные резервы. Некоторые УК, чтобы привлечь клиентов, обещали брать за управление резервами не фиксированный процент от объема денег (management fee), а лишь процент от прибыли (performance fee). Более того, кое-кто в договорах обещал пенсионным фондам вернуть в сохранности первоначальную сумму резервов (гарантия сохранности), а "особо одаренные" умудрялись даже гарантировать минимальную доходность! НПФ, которые имеют на руках такой договор, теперь получили право требовать от УК возмещения всех недостающих сумм из ее, УК, собственных средств. Что является еще одной проблемой — собственные средства многих УК, вложенные в акции и облигации, стремительно сжались в объемах. Причем настолько сильно, что УК рискуют в ближайшее время столкнуться с несоблюдением лицензионных требований по размеру собственного капитала.

НПФ активно возмущаются "безответственностью" УК, однако понимают, что искать крайнего бессмысленно: даже если суд обяжет УК возместить все недостающие средства, то взять их компании будет неоткуда. Поэтому Национальная ассоциация пенсионных фондов (НАПФ) и Национальная лига управляющих (НЛУ) сели за стол переговоров и к моменту сдачи в печать этого номера почти подготовили свои предложения ФСФР, Минфину и прочим ведомствам, регулирующим управление активами. По предварительным данным, предложения таковы.

Во-первых, расширить перечень инструментов, в которые разрешено инвестировать пенсионные накопления и резервы, а также сроки вложений: сейчас длительность инвестиций НПФ из-за особенностей учета и оценки ограничена фактически одним годом. Увеличение сроков, по предположению управляющих, даст возможность вкладывать пенсионные деньги в инфраструктурные проекты.

Во-вторых, по информации "Эксперта", НАПФ, скорее всего, предложит не производить переоценку активов НПФ по итогам 2008 года, а бумаги, приобретенные до 2008 года, оценивать по котировкам конца 2007 года (когда фондовый рынок находился на максимуме).

"Переоценка активов, в которые вложены пенсионные резервы и пенсионные накопления, в бухгалтерском учете производится раз в году — 31 декабря.

В обычных условиях инструментом, позволяющим достаточно точно оценить истинную стоимость актива, является рынок, — рыночная цена актива. Однако сейчас этот инструмент сломан, и оценка с его использованием может только ввести в заблуждение", — комментирует председатель технологического комитета Национальной ассоциации пенсионных фондов Олег Колобаев. В будущем НПФ хотели бы получить возможность переоценивать свои портфели не раз в год, а, к примеру, раз в три-пять лет. Отметим, что переоценка — это фактически способ проконтролировать состояние вашего портфеля, и редкие переоценки могут расхолаживать и управляющих, и фонды.

Кроме того, УК придется уже в частном порядке договариваться с НПФ о пролонгации договоров. Ведь в случае, если договор прекращается, УК обязана вернуть пенсионному фонду деньги, соответственно, придется продавать активы, в которые они вложены, и фиксировать убытки. Это не выгодно ни УК, ни НПФ.

Помимо разбирательств с НПФ некоторые компании, управляющие закрытыми фондами недвижимости, находятся в весьма неприятном положении из-за того, что до конца года все УК обязаны перерегистрировать в ФСФР правила всех ПИФов. Перерегистрировать правила закрытого фонда можно только по решению общего собрания пайщиков. Если пайщики голосуют против, УК обязана распродать имущество фонда, чтобы погасить паи "протестующих". В текущей ситуации, опасаются управляющие, клиенты закрытых фондов просто воспользуются собранием, чтобы выйти из фонда. При этом УК обязана будет погашать паи по ценам, зафиксированным в конце первого полугодия (переоценка СЧА ЗПИФ производится раз в полгода), но с тех пор ситуация на рынке недвижимости стала не в пример хуже. "Хорошо, если мы сможем реализовать имущество по цене в 80 процентов от той, что зафиксирована в июне, а если по 50 процентов или по 20 процентов?" — вопрошают управляющие. Понятно, почему это так всех волнует: если денег на выкуп паев будет не хватать, УК обязана погасить все оставшиеся паи за счет собственных средств. Вряд ли все смогут это сделать.

Весьма интересный вопрос: как в ситуации, когда портфели с пенсионными резервами сильно потеряли в цене, будут обстоять дела с выплатами пенсий у НПФ? В 1998 году, напомним, НПФ прошли практически без задержек по выплатам негосударственных пенсий. "В 1998 году активы НПФ были по большей части вложены в ГКО. Однако с НПФ государство расплатилось по своим обязательствам в полном объеме", — вспоминает вице-президент НПФ "Газфонд" Дмитрий Коншин.

Сегодня ситуация выглядит несколько серьезнее — возмещать стоимость упавших акций и облигаций фондам уже никто не будет. Однако именно НПФ в текущей ситуации выглядят пока наиболее уверенно. По словам Колобаева, сегодня все говорит в пользу того, что НПФ смогут расплачиваться по своим обязательствам в полном объеме, поскольку сумма поступающих взносов сейчас в три раза превышает сумму текущих выплат, и текущие потребности НФП по выплатам легко профинансировать за счет поступающих взносов. "Если не происходит массового наплыва вкладчиков, которые желают забрать свои выкупные суммы (вероятность чего в случае с российскими НПФ крайне мала), то фонд продолжит работать в обычном режиме, — уверен Коншин. — Повод для опасений может возникнуть, если НПФ должен в ближайшее время расплатиться по обязательствам, объем которых приближается к объему имеющихся у НПФ активов, либо у НПФ недостаточно ликвидных активов. Но даже эта потенциальная опасность выявляется независимыми актуариями задолго до ее фактического наступления".

Изменить лицо

Впрочем, вернемся к проблемам управляющих компаний. Сейчас УК обращаются к ФСФР с просьбами, суть которых сводится к тому, чтобы служба "вошла в положение " компаний и помогла им пройти нелегкий этап. Однако это автоматически ставит рынок в уязвимое положение: когда огромное число игроков нарушает установленные нормативы (не по своей воле, разумеется), у регулятора может просто не хватить сил и ресурсов адекватно оценивать каждое нарушение и четко определять, чем оно явилось — следствием чехарды на финансовых рынках или же ошибки самой УК. В такой ситуации есть риск как ошибочного списания на кризис намеренных нарушений, так и выдавливания с рынка большого числа УК за нарушения непреднамеренные.

Посмотрим, что в текущей ситуации предпринимают сами компании. Пока никто не подтвердил официально сокращения, которые, по неофициальным данным, давно уже идут в некоторых управляющих компаниях. "Сокращения, которые сейчас идут в ряде УК, это в основном сокращения отдельных сотрудников, возможно, многочисленных инвестконсультантов, — полагает генеральный директор УК Банка Москвы Елена Касьянова.— Хороших специалистов — менеджеров, управляющих — в УК никто не увольняет". Фактически на этом, а также на урезании рекламных бюджетов возможности УК по управлению своими денежными потоками заканчиваются. "В нынешних условиях устойчивость компании в основном зависит от акционеров, — отмечает Касьянова. — Если за УК стоят сильные акционеры и они готовы ее поддержать, несмотря на возможные временные убытки, бизнес будет сохранен. Может быть и обратная ситуация: когда у акционеров проблемы, всю прибыль из компании они могут забирать для решения собственных задач". Таким образом, пока нельзя выделить даже группы УК, которые могут стать объектами поглощений — просто потому, что их владельцы еще не осознали, насколько хорошо или плохо у них самих обстоит дело с деньгами.

Один из наиболее вероятных сценариев развития рынка, который видится сейчас: сосредоточение розницы (открытых и интервальных ПИФов) у нескольких крупнейших игроков. Остальные УК займутся нишевым бизнесом. Напомним, что, по обновленному закону об инвестфондах, ЗПИФ для квалифицированных инвесторов смогут привлекать кредиты и выдавать займы, что, по словам гендиректора ЗАО "ВТБ Управление активами" Наталии Плугарь, фактически может сделать УК своеобразным маленьким банком. Кое-кто из УК уже свернул розничный бизнес и занялся "упаковкой" в ЗПИФ бизнес-активов с целью помочь компаниям привлечь финансирование.

"Ключевым для российской отрасли управления активами является вопрос, в каком направлении дальше будет развиваться дистрибуция паев, — утверждает Александр Абрамов. — Либо мы пойдем по пути континентальной Европы, где продажи паев сосредоточены в крупных банках. Розница в этом случае сконцентрируется в нескольких крупнейших УК, которые сумеют договориться о продажах с банками. Либо — если регулятор примет волевое решение — мы все же построим у себя систему дистрибуции, аналогичную той, что существует в США.

Там в 1986 году была создана централизованная система расчета стоимости паев, которая связывает и УК, и регистраторов, и брокеров. Это значительно упростило покупку и погашение паев — клиент в США может прийти в любой банк или к любому брокеру и купить паи почти любого взаимного фонда, при этом не платя скидок или надбавок".