• A
  • A
  • A
  • АБВ
  • АБВ
  • АБВ
  • А
  • А
  • А
  • А
  • А
Обычная версия сайта

Исследования в области финансовой экономики: Распространение шоков в реальной экономике, банковский и корпоративный секторы и проблемы корпоративного управления

Приоритетные направления развития: экономика
2015
Руководитель: Шпренгер Карстен

Цель работы:

  1. Целью первого направления является исследование выбора способа приобретения контроля над компанией с доминирующим акционером, не обладающим контрольным пакетом, изучение эффективности рынка корпоративного контроля в таких компаниях и влияния регулирования на эффективность.
  2. Целью второго направления является получение равновесных (в смысле Нэша) стратегий каждого индивидуального трейдера и описание их характеристик, в частности, классификация их как агрессивных и пассивных стратегий, а также описание механизмов, посредством которых пассивные трейдеры защищаются от агрессивных.
  3. Целью третьего направления является установление последствий списания некоторой величины греческого долга Германией.
  4. В рамках четвертого направления было изучено то, как ценовой механизм рыночной дисциплины ограничивает проблему морального риска со стороны банков. Кроме того, была исследована сила механизма ценовой дисциплины в российских регионах, характеризующихся разным уровнем финансового развития.

Используемые методы:

  1. Методом исследования первого направления является построение теоретической модели и ее анализ с помощью инструментария теории игр.
  2. Второе направление основывается на решении дифференциальной игры определённого вида; используются методы оптимального управления и элементы теории игр.
  3. В третьем проекте мы учитываемем, что вероятность дефолта микроэкономически основана на  проблеме морального риска между заемщиками и кредиторами. Если заемщик объявляет дефолт, то он несет издержки пересмотра пропорционально величине "плохого" долга. Эти издержки буквально создают ограничение по заимствованию средств и были представлены у Shubik и Wilson (1997) и Dubey et al. (2005), а так же были использованы в работах Tsomocos (2003), Goodhart et al. (2005)  и  Goodhart et al. (2006), и в РБЦ литературе. Наша модель имеет схожие черты c De Walque et al. (2010). Наша работа показывает, что условия кредитования могут быть адекватно описаны соответствующей переменной состояния для того, чтобы описать взаимосвязь между просроченной задолженностью и запасом капитала. Мы отклоняется от основной литературы, использующей залог, допуская равновесие, при котором имеет место дефолт.
  4. В четвертом направлении применяется метод множественной регрессии для панельных данных с фиксированными эффектами.

Эмпирическая база исследования:

  1. Эмпирический анализ в первом направлении не предполагался.
  2. Одной из последних эмпирических работ,  изучающих второе направление, является работа Винсента Ван Кервеля и Альберта Менквилда “High-Frequency Trading around Large Institutional Orders”. В этой работе авторы, используя публичные данные и данные от нескольких институциональных финансовых компаний изучает поведение трейдеров, осуществляющих ликвидацию крупных позиций в том или ином активе, и высокочастотных трейдеров, которые в процессе торговли узнают о присутствии на рынке крупных трейдеров и стремятся заработать прибыль, используя эту информацию. Результаты работы находятся в согласии с некоторыми результатами, полученными нами; в частности,  наши результаты могут описывать эмпирические торговые профили высокочастотных трейдеров и институциональных трейдеров (насколько нам известно, такое описание было получено впервые).
  3. В третьем направлении фундаментальный вопрос относительно выхода Греции из семилетней рецессии имеет прямое отношение к ее национальному долгу. Кредиторы сталкиваются со следующей дилеммой: немедленно реструктуризовать долг и понести соответствующие потери или потребовать изменения внутренних реформ в Греции с дальнейшей реструктуризацией долга в будущем. МВФ в «Preliminary Draft Debt Sustainability Analysis» от 26 Июня 2015 года однозначно высказывался за реструктуризацию долга, что противоречит взглядам Европейских кредиторов, которые считают, что решение о реструктуризации долга должно быть рассмотрено  после введения внутренних реформ. Более того, Европейские кредиторы исключают любое номинальное снижение долговой нагрузки
  4. Для определения того, как ставки по депозитам изменяются в зависимости от рисков, с которыми сталкиваются банки, в четвертом направлении были использованы уникальные и исчерпывающие данные по депозитным продуктам, предлагаемыми 555 российскими банками.

Результаты работы:

  1. В модели первого направления предполагается, что потенциальные поглотители различаются по своей способности создавать стоимость в компании-цели, и эта способность является частной информацией. В результате было получено, что в равновесии поглотители высокого типа выбирают тендерное предложение, поглотители среднего типа – покупку лишь доли основного акционера, а поглотители низкого типа не приобретают контроль. Модель генерирует ряд закономерностей. Во-первых, по сравнению с тендерными предложениями, частные покупки крупных пакетов сопровождаются более низкой реакцией цены акций компании цели, что соответствует эмпирическим наблюдениям. Некоторые приобретения крупных пакетов снижают стоимость. Правило «обязательного предложения» помогает предотвратить такие сделки. Однако, как показано в работе, введение подобной нормы должно сопровождаться введением возможности «вытеснения» оставшихся акционеров при приобретении достаточного большого пакета акций, чтобы не помешать сделкам, создающим стоимость. В целом, модель показывает, что эти две нормы являются взаимодополняющими: введение одной без другой может негативно сказаться на эффективности рынка корпоративного контроля. В работе также показано, что уровень защиты прав акционеров положительно влияет на вероятность тендерных предложений по отношению к частным сделкам с крупными пакетами. Однако при наличии правила обязательного предложения усиление защиты прав акционеров может препятствовать сделкам, создающим стоимость.
  2. В рамках второго направления  мы получаем новые торговые стратегии, которые являются непосредственным расширением подхода минимизации линейной комбинации ожидаемых торговых издержек и их дисперсии, предложенным в работах Гринольд, Кан (1995) и Алмгрен, Крисс (1999). Однако несмотря на то, что агрегированный поток заявок обладает некоторыми свойсвами, присущими стратегиям Алмгрен, Крисс (а именно – монотонность и выпуклость), предложенные стратегии могут достаточно сильно отличаться от стандартных Гринольд, Кан или Алмгрен Крисс. Так происходит, поскольку каждый трейдер пытается минимизировать свои торговые издержки и поэтому принимает во внимание влияние сделок других трейдеров на цену актива. Мы также получаем представление торговых стратегий в динамическом равновесии Нэша в виде системы линейных дифференциальных уравнений второго порядка, которые могут быть решены в явном виде, при условии, что трейдеры одинаково несклонны к риску и отличаются только размером начальной позиции. Полученные стратегии могут принадлежать двум различным классам – быть агрессивными или пассивными. В частности, мы показываем, что трейдеры с небольшими позициями склонны действовать агрессивно, в то время как трейдеры с большими позициями защищаются от агрессивных, прибегая к "замедленной" торговле. Мы также показываем, что в зависимости от параметров ликвидности и волатильности, агрессивные трейдеры могут быть фронт-раннерами или контрариан трейдерами.
  3. В третьем направлении мы утверждаем, что незамедлительная реструктуризация долга, уменьшающая приведенную стоимость долга, положительно скажется как на Греческой экономике, так и на странах-кредиторах, в особенности Германии, в среднесрочной и долгосрочной перспективе. Мы установили, что в рамках модели РБЦ для 2-х стран канал дефолта, который усиливает волатильность потребления, в действительности может быть ослаблен за счет более мягких условий реструктуризации долга. Другими словами, мы утверждаем, что дилемма состоит не в существовании моральных обязательств стран-кредиторов в передаче средств Греции, а в желании кредиторов поступиться краткосрочными потерями ради среднесрочной и долгосрочной выгоды.
  4. Используя индекс финансового развития российских регионов, рассчитываемый ЦБ России, в четвертом направлении мы показываем, что чем выше финансово развит регион, тем ниже премия по незастрахованным депозитам относительно застрахованных. Это свидетельствует о том, что ценовая рыночная дисциплина накладывает более строгие ограничения на банки из менее финансово развитых регионов.

Публикации по проекту:


Bertrand O., Betschinger M., Settles A. The relevance of political affinity for the initial acquisition premium in cross-border acquisitions // Strategic Management Journal. 2015 doi
Peiris U., Vardoulakis A. Collateral and the Efficiency of Monetary Policy // Economic Theory. 2015. Vol. 59. No. 3. P. 579-603. doi
Peiris U., Tsomocos D. International Monetary Equilibrium with Default // Journal of Mathematical Economics. 2015. Vol. 56. P.  47-57.
Stepanov S. Transfers of Corporate Control in Firms with Non-Controlling Blockholders / NRU Higher School of Economics. Series WP9 "Исследования по экономике и финансам". 2015. No. 4.
Булатов А. Э., Ларионов И. Н. Оптимальные Алгоритмы Исполнения для Стратегических Трейдеров // Экономический журнал Высшей школы экономики. 2015. Т. 19. № 4. С. 505.-533.
Boulatov A., Bernhardt D. Robustness of equilibrium in the Kyle model of informed speculation // Annals of Finance. 2015. P. 297-318. doi

См. также

Исследования в области финансовой экономики: последствия суверенного долга, оптимальные торговые стратегии и инструменты на финансовых рынках и проблемы корпоративного управления

Исследования в области финансовой экономики: эффективность финансовых рынков и проблемы корпоративного управления

Исследования в области финансовой экономики: Международное движение капитала, эффективность финансовых рынков и проблемы корпоративного управления

Исследования в области финансовой экономики: эффективность финансовых рынков и проблемы корпоративного управления

Исследование конкурентных преимуществ и драйверов стоимости компаний, интенсифицирующих интеллектуальные ресурсы

Исследования в области развивающихся финансовых рынков: их эффективность, становление корпоративного управления и макроэкономическая динамика

Исследование поведения компаний, интенсифицирующих интеллектуальные ресурсы, в условиях неопределенности

Ключевые слова