• A
  • A
  • A
  • АБВ
  • АБВ
  • АБВ
  • А
  • А
  • А
  • А
  • А
Обычная версия сайта

Исследования в области финансовой экономики: эффективность финансовых рынков и проблемы корпоративного управления

Приоритетные направления развития: экономика
2013
Руководитель: Шпренгер Карстен

Данный проект представлен четырьмя подпроектами в рамках двух направлений исследований.

В рамках первого направления исследуются финансовые рынки, в том числе их микроструктура. В этом году рассматривался вопрос о роли ликвидности информации о ликвидности в торговле финансовыми инструментами.

Второе направление связано с проблемами корпоративного управления. В этом году рассматривало следующие вопросы: отношение краткосрочной и долгосрочной мотивации в управлении компаний (второй подпроект), как слияния и поглощения влияют на риски участвующих в сделке фирм (третий подпроект), и страхование депозитов на российском банковском рынке (четвертый подпроект).

1. Объект исследования или разработки

1.1 Статья рассматривает модель ценообразования и ликвидности Kyle (1985) при наличии частной информации. Следуя Кайлу, мы выделяем три типа агентов: информированный трейдер, маркетмейкеры и неинформированные трейдеры создавшие шумную ликвидность.

1.2 Объектом исследования данной работы является предоставление долгосрочных стимулов в модели принципал-агент с персистентностью усилий.

1.3 Объектом исследования являются проблемы риска в сделках слияний и поглощений (М&A). В частности, на результат и рискованность сделки влияет выбор конкретной компании для поглощения.

1.4 Данная работа  исследует дизайн застрахованных и незастрахованных депозитных продуктов на быстрорастущем банковском рынке, характеризуемом высокой конкуренцией за средства вкладчиков.

2. Цель работы:

2.1 Целью работы является сформулировать модель Кайла как задача стохастического оптимального управления, чтобы показать уникальность равновесия и получить в явном виде связь между параметром ликвидности Кайла и ценности информации.

2.2 Первая цель работы проанализировать, как степень взаимозаменяемости краткосрочных и долгосрочных задач влияет на компенсацию и оптимальный контракт. Вторая цель заключается в анализе взаимосвязи долгосрочных проектов и управленческих внешних альтернатив и исследовании последствий для стимулов и оптимальных контрактов в целом.

2.3 Целью проведенной работы является расширение знаний о связи рисков компании и сделок слияния и поглощения. В частности, на результат и рискованность сделки влияет выбор конкретной компании для поглощения. Стремясь понять, какие факторы влияют на этот выбор, мы рассматриваем опыт, полученный компанией-покупателем в результате проведения дивестиций.

2.4 Это исследование направлено на изучение условий застрахованных и незастрахованных депозитных продуктов на российском банковском рынке и как они зависят от профилей риска банков.

3. Эмпирическую базу исследования:

3.1. Методология проведения работы: В работе Back (1992) рассматривается непрерывная версия модели Кайла, в которой используется стохастическое оптимальное управление. Бэк показал единственность правила установления цен, но единственность равновесной торговой стратегии осталась открытым вопросом. Используя замену меры, а именно – h-преобразование Дуба, которое формально характеризует разницу между информацией, которой обладают инсайдеры и маркет-мейкеры,  мы показываем,  что торговая стратегия инсайдера является мартингалом. Используя этот результат, мы доказываем, что при накладывании некоторых технических условий, равновесная торговая стратегия единственна и соответствует таковой в непрерывной версии модели Kyle (1985).

3.2 Методология проведения работы: Охарактеризуется решение динамической проблемы морального риска, где усилия агента имеют краткосрочную и долгосрочную составляющую, где расторжение контрактов возможно и где внешние альтернативы являются эндогенными.

3.3 Мы используем две базы для сбора данных: Thomson One и Datastream. Мы исследуем сделки, завершённые между 1990 и 2008 гг. в различных отраслях и странах. Для анализа данных применяются эконометрические методы. В соответствии с существующей литературой, большая часть анализа выполнена с помощью обобщённого метода наименьших квадратов.

3.4 Авторы используют подробные данные по почти 80 000 депозитных продуктов, предлагаемых в большой выборке российских банков. Данные по условиям предлагаемых депозитных договоров комбинируются с данными на уровне банков из базы данных раскрытия информации Центрального Банка России. В эмпирической спецификации мы ориентируемся на изменения в поперечном разрезе на уровне депозитного договора. Во всех спецификаций модели, зависимая переменная – это процентная ставка депозитных продуктов. Мы проводим отдельные регрессии для застрахованных и незастрахованных депозитов на полной выборке банков и на подвыборке банков, которые определяются как агрессивны на депозитном рынке в соответствии с рекомендациями ЦБ.

4. Результаты работы:

4.1 Показывается, что при наличии стандартных предположений модель имеет единственное равновесие, и что торговая стратегия информированного трейдера обладает мартингальным свойством. Из этого, в свою очередь, следует, что стратегии информированных трейдеров линейны по аггрегированному потоку ордеров. В работе также показывается, что для произвольных приорных распределений торговая стратегия инсайдера единственным образом определяется h-преобразованием Дуба, которое отражает информационное преимущество инсайдера. Это позволяет переформулировать модель так, что параметр ликвидностихарактеризуется множителем Лагранжа, имеющим смысл предельной стоимости или теневой цены информации. Основываясь на этих результатах, можно интерпретировать ликвидность как предельную стоимость информации. Используя данные результаты, проводится связь между ликвидностью и благосостоянием, в частности, на примере рынка с конечным количеством несовершенно конкурирующих маркет мейкеров. Показывается, что степень конкуренции между маркет мейкерами влияет на благостояние, которое определяется как издержки торговли не информированных участников.

4.2 Основной вывод заключается в том, чтодолгосрочные и краткосрочные задачи конкурируют в своем вкладе в деятельность фирмы и определяют силу стимулов. Однако, усилия, определяющие долгосрочный результат, могут повлечь дополнительные затраты для агента. В частности, из-за накопления специфического капитала, они могут ослабить внешние альтернативы агента. Тогда, принципал должен выплатит компенсацию агенту в виде премии выше его резервационной полезности. Проведенный анализ показывает, что при наличии отклонений, долгосрочные стимулы могут быть субоптимальными по отношению к краткосрочным стимулам. Таким образом,  рекомендуемые компенсационные пакеты, ориентированные на долгосрочную работу, следует принимать с осторожностью.

4.3  Согласно результатам исследования, опыт проведения дивестиций действительно влияет на степень риска компании, приобретаемой в сделке: он увеличивает риск, который готова принять компания-покупатель, и снижает размер выплачиваемой премии. Данное исследование дополняет существующую литературу по процессу совершения сделки поглощения, а также риска в сделках слияния и поглощения.

4.4 Мы изучаем, как банки используют широкое разнообразие ценовых и неценовых условий депозитного контракта, для конкуренции на рынке депозитов. В соответствии с гипотезой рыночной дисциплины, мы предполагаем, что процентные ставки на незастрахованные депозитные продукты чувствительны к показателям рискованности банков, в то время как процентные ставки на застрахованные депозитные продукты главным образом чувствительны к характеристикам самих продуктов. Так как застрахованные вкладчики могут легко переключиться на банки, которые предлагают лучшие условия депозита, высоко и низко рискованные банки должны конкурировать на равных в застрахованном сегменте рынка, предлагая высокие процентные ставки и/или предлагать привлекательные для вкладчиков  неценовые условия контракта.

5. Степень внедрения, рекомендации по внедрению или итоги внедрения результатов НИР:

Не применяется.

6.    Область применения.

6.1 Модель улучшает  наше понимание содержания информации в торговле на финансовых рынках, что может оказаться полезным в дальнейших исследования и применениях на регулирование финансовых рынков.

6.2 Данная работа имеет практическое значение, например, для выбора оптимального контракта и компенсации.

6.3. Результаты исследования рекомендуется применять для оценки степени рискованности сделки, а также при формировании ожиданий относительно ее исхода и предполагаемых синергий.

6.4 С регуляторной точки зрения наше исследование интересно тем, что политика установления потолка процентных ставок по депозитам с целью предотвращения перетока вкладов в застрахованные депозиты в рискованные банки может быть не всегда эффективной, так как эти банки могут конкурировать по неценовым условиям депозитных контрактов.

Публикации по проекту:


Bertrand O., Betschinger M., Petrina Y. Organizational Spillovers of Divestiture Activity to M&A Decision-Making, in: Advances in Mergers and Acquisitions. Emerald Group Publishing Limited, 2014. P. 65-83.

См. также

Исследования в области финансовой экономики: Международное движение капитала, эффективность финансовых рынков и проблемы корпоративного управления

Исследования в области финансовой экономики: последствия суверенного долга, оптимальные торговые стратегии и инструменты на финансовых рынках и проблемы корпоративного управления

Исследования в области финансовой экономики: эффективность финансовых рынков и проблемы корпоративного управления

Исследования в области финансовой экономики: Распространение шоков в реальной экономике, банковский и корпоративный секторы и проблемы корпоративного управления

Исследования в области развивающихся финансовых рынков: их эффективность, становление корпоративного управления и макроэкономическая динамика

Методология и практика исследований и прогноза развития мировой финансовой системы

Исследование конкурентных преимуществ и драйверов стоимости компаний, интенсифицирующих интеллектуальные ресурсы

Ключевые слова